主要結論
中報業(yè)績顯示行業(yè)分化益加明顯。http://m.kiari.cn【慧博投研資訊】中國移動在基數(shù)遠遠超過其它3家運營商的情況下，增長在加速進行，2004、2005、1H2006的收入同比增長分別為13.9%、19.1%、19.6%；反之，中國電信、中國聯(lián)通、中國網(wǎng)通的收入增長出現(xiàn)持續(xù)下降，并連續(xù)低于行業(yè)平均水平。http://m.kiari.cn（慧博投研資訊）體現(xiàn)在ROE為代表的盈利能力上，中國移動亦持續(xù)提高，中國聯(lián)通依靠成本費用節(jié)約有所上升，固網(wǎng)運營商則連續(xù)下降。就現(xiàn)金流量與資產(chǎn)負債而言，中國移動與其它三家運營商的強弱對比也非常鮮明。行業(yè)發(fā)展態(tài)勢進一步驗證了我們在深度報告《重大機遇將臨，戰(zhàn)略買入電信業(yè)重點公司》（2006年9月4日）中，從基本面分析的行業(yè)重組是個大概率事件，以及中國移動3G采用TD-SCDMA制式的判斷。
中國聯(lián)通價值低估的本質是資本市場未予CDMA業(yè)務充分定價。聯(lián)通多業(yè)務下的盈利現(xiàn)狀，使得在市場普遍采用PE方法下，估值未充分反映公司的內在價值。公司價值低估的本質，是資本市場對于CDMA業(yè)務未予充分定價，而這一部分業(yè)務的價值，在格局變動的時候將得到顯著體現(xiàn)。我們估算，CDMA業(yè)務在出售的時候，可望給A股股東帶來每股0.96元的一次性特別收益，這部分價值在目前公司股價中反映極少。
中國聯(lián)通是2.8元合理股價與0.9元大概率類似“看漲期權”的結合，維持“最優(yōu)－1”評級。深度報告中，我們已經(jīng)從盈利角度對中國聯(lián)通現(xiàn)有格局下，合理股價2.8元做了分析。從PB的角度，結合世界主要無線運營商估值，亦可以得出此一結論。公司是2.8元合理股價與0.9元大概率類似于“看漲期權”的結合，行業(yè)重組發(fā)生時期權兌現(xiàn)。維持公司“最優(yōu)－1”投資評級，建議投資者戰(zhàn)略買入。
未來6－9個月是關鍵時期。傳言兩年多的行業(yè)重組之所以未見兌現(xiàn)，是因為：1、此前行業(yè)格局的發(fā)展未如今天這樣不平衡；2、TD-SCDMA商用成熟度有待完善，政府有足夠的時間權衡各種重組方案。如今，行業(yè)不平衡日益加劇，TD-SCDMA全國組建3G網(wǎng)絡依稀可見，政府主導格局變動的緊迫性與可能性與此前已不可同日而語；未來6－9個月已到關鍵時期。